盡管全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)（下稱(chēng)“股轉(zhuǎn)系統(tǒng)”）未發(fā)公告，但空缺了3個(gè)多月的總經(jīng)理終于確定了接任人選。

10月22日下午，證監(jiān)會(huì)正式到股轉(zhuǎn)公司宣布新一任總經(jīng)理由投服中心總經(jīng)理徐明擔(dān)任，這是股轉(zhuǎn)系統(tǒng)的第三任總經(jīng)理。

市場(chǎng)人士普遍認(rèn)為，新任總經(jīng)理的到來(lái)，或是新三板市場(chǎng)新一輪改革的起點(diǎn)。新三板精細(xì)化分層、創(chuàng)新層企業(yè)搞小型IPO試點(diǎn)、投資者門(mén)檻大幅降低等傳聞近日也沸沸揚(yáng)揚(yáng)。
 

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新三板迎來(lái)新掌門(mén)

今年8月初，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)總經(jīng)理李明調(diào)任江蘇證監(jiān)局任職，總經(jīng)理空缺至今。10月22日下午，證監(jiān)會(huì)正式到股轉(zhuǎn)公司宣布任命。新一任總經(jīng)理由中證中小投資者服務(wù)中心總經(jīng)理徐明出任。

“這是新三板市場(chǎng)的一件大事，對(duì)市場(chǎng)會(huì)有比較大的影響！”有新三板基金負(fù)責(zé)人表示，徐明曾經(jīng)在股轉(zhuǎn)系統(tǒng)的大股東上海證券交易所擔(dān)任過(guò)副總經(jīng)理，有助于推動(dòng)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)與上交所的合作，他還是參與過(guò)交易所制度建設(shè)的法學(xué)專(zhuān)家，對(duì)于新三板的合規(guī)發(fā)展肯定是有利的。“最關(guān)鍵的是，他非常清楚交易場(chǎng)所的本質(zhì)就是交易，而現(xiàn)在新三板市場(chǎng)最缺的就是交易，幾乎是一潭死水。”

公開(kāi)資料顯示，徐明曾任上海證券交易所副總經(jīng)理，目前兼任華東政法大學(xué)教授、博士生導(dǎo)師，中國(guó)證券法研究會(huì)副會(huì)長(zhǎng)、中國(guó)商法研究會(huì)常務(wù)理事、中國(guó)證監(jiān)會(huì)行政復(fù)議委員會(huì)委員、上海仲裁委員會(huì)仲裁員等職務(wù)。在上交所副總經(jīng)理的位置上，他任職長(zhǎng)達(dá)7年。2016年轉(zhuǎn)戰(zhàn)成立僅一年多的投服中心，受證監(jiān)會(huì)直接管理。

徐明正面對(duì)一個(gè)前所未有低迷的新三板市場(chǎng)。今年以來(lái)，已經(jīng)有1200多家公司從新三板摘牌，占掛牌企業(yè)總數(shù)逾10%。前三季度，新三板中小企業(yè)股權(quán)融資總額僅476億元，同比腰斬。而三板做市指數(shù)也在不斷刷新歷史新低，全市場(chǎng)萬(wàn)家企業(yè)每日股票交易總額只有2億元左右。

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新一輪改革的起點(diǎn)

市場(chǎng)人士普遍認(rèn)為，新任總經(jīng)理的到來(lái)，或是新三板市場(chǎng)新一輪改革的起點(diǎn)，因?yàn)榇饲白C監(jiān)會(huì)劉士余主席公開(kāi)談到了新三板改革。坊間有傳言稱(chēng)，證監(jiān)會(huì)已經(jīng)通過(guò)在新三板創(chuàng)新層企業(yè)搞小型IPO試點(diǎn)的方案；此外，新三板投資者門(mén)檻也將大幅降低，甚至有從500萬(wàn)降到50萬(wàn)的說(shuō)法。

“我認(rèn)為投資人的期待不能太高，新三板最大的問(wèn)題是房子蓋了一半就涌進(jìn)大量住戶(hù)，目前最主要的事情是把該有的基礎(chǔ)設(shè)施完善起來(lái)，飯要一口一口吃。”前述新三板基金負(fù)責(zé)人說(shuō)。

有新三板研究專(zhuān)家也表示，“新三板投資門(mén)檻只要降低就是好事，就有政策希望把三板搞活的預(yù)期，最怕的就是停滯不前。降到多少是個(gè)技術(shù)問(wèn)題，降不降是個(gè)導(dǎo)向問(wèn)題。”考慮到可操作性，他一直建議降低到300萬(wàn)元，“一下子降到50萬(wàn)，甚至零，不現(xiàn)實(shí)。給個(gè)饅頭先活命再說(shuō)吧，不要天天喊要肉包子。”

允許創(chuàng)新層搞小型IPO試點(diǎn)的傳聞?dòng)袥](méi)有依據(jù)？有接近股轉(zhuǎn)人士透露，“沒(méi)有依據(jù)”。

不過(guò)，據(jù)資料顯示，新三板精細(xì)化分層有望在今年底落地，即在現(xiàn)有的創(chuàng)新層基礎(chǔ)上再分出精選層，推出相應(yīng)的配套措施。如果精選層落地，配套措施能解決發(fā)行融資、交易定價(jià)等問(wèn)題，那么精選層有望成為新三板市場(chǎng)定價(jià)機(jī)制的基礎(chǔ)。

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過(guò)會(huì)率持續(xù)下降

數(shù)據(jù)顯示，2017年以來(lái)，IPO上會(huì)的新三板企業(yè)數(shù)量持續(xù)增長(zhǎng)，但過(guò)會(huì)率呈持續(xù)下降態(tài)勢(shì)。

2017年上半年，7家新三板企業(yè)上會(huì)，6家獲通過(guò)，過(guò)會(huì)率高達(dá)85.71%；2017年下半年，30家新三板企業(yè)上會(huì)，20家獲通過(guò)，過(guò)會(huì)率下降至60.61%；2018年上半年，上會(huì)企業(yè)24家，遠(yuǎn)超2017年同期數(shù)量，但過(guò)會(huì)企業(yè)僅13家，過(guò)會(huì)率降至54.17%；2018年下半年以來(lái)，新三板上會(huì)企業(yè)合計(jì)13家，其中6家過(guò)會(huì)，過(guò)會(huì)率進(jìn)一步降低至46.15%。

事實(shí)上，“IPO審核趨嚴(yán)”已成為市場(chǎng)各方的共識(shí)。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2017年10月以來(lái)，合計(jì)審核248家企業(yè)首發(fā)申請(qǐng)，僅141家獲通過(guò)，過(guò)會(huì)率為56.85%。相比之下，2017年1月至10月，審核了395家企業(yè)的首發(fā)申請(qǐng)，其中328家獲通過(guò)，過(guò)會(huì)率高達(dá)83.04%。

根據(jù)廣證恒生梳理的今年以來(lái)18家IPO被否公司的情況，對(duì)18家公司提出了六類(lèi)共計(jì)104個(gè)問(wèn)題，主要包括盈利能力、規(guī)范運(yùn)營(yíng)、財(cái)務(wù)報(bào)表、關(guān)聯(lián)交易、信息披露以及募投項(xiàng)目合理性等。以最受關(guān)注的盈利能力為例，共問(wèn)詢(xún)43個(gè)問(wèn)題，覆蓋被否的全部18家公司，占問(wèn)詢(xún)問(wèn)題總數(shù)的41.35%，具體包括財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)（凈利潤(rùn)、營(yíng)業(yè)收入、毛利率等指標(biāo)）的合理性、盈利能力的可持續(xù)性和穩(wěn)定性、企業(yè)在市場(chǎng)中的競(jìng)爭(zhēng)地位以及技術(shù)創(chuàng)新能力等。

IPO過(guò)會(huì)率下行，使得越來(lái)越多新三板公司萌生退意。數(shù)據(jù)顯示，截至10月22日，今年以來(lái)宣布接受上市輔導(dǎo)的新三板企業(yè)73家，2017年同期為351家，同比減少79.20%；同時(shí)，59家公司宣布終止IPO輔導(dǎo)，已超過(guò)2017全年數(shù)據(jù)。此外，今年以來(lái)69家擬IPO新三板公司終止IPO申請(qǐng)并撤回材料，而2017年全年該數(shù)字僅為19家。

有新三板分析師表示，2017年以來(lái)，并購(gòu)重組審核速度加快，且通過(guò)率保持穩(wěn)定。因此，更多的新三板企業(yè)逐漸將并購(gòu)重組納入其資本規(guī)劃。

對(duì)于“IPO被否企業(yè)籌劃重組上市的間隔期由3年縮短為6個(gè)月”的影響，有證券研究人士認(rèn)為，周期縮短后主動(dòng)撤回IPO申請(qǐng)材料的企業(yè)數(shù)量有望大幅減少。同時(shí)，提交IPO申請(qǐng)的企業(yè)總體上可能有所增長(zhǎng)。“但從目前情況看，發(fā)審委對(duì)于企業(yè)IPO過(guò)會(huì)審核并沒(méi)有放松跡象。前述周期縮短是否會(huì)使得擬IPO企業(yè)整體過(guò)會(huì)率提高還有待觀(guān)察。”

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赴港上市逐漸升溫

IPO過(guò)會(huì)難度提升，促使部分新三板公司籌劃在其他資本市場(chǎng)上市的路徑。隨著“新三板+H”框架落地，港股逐漸成為這類(lèi)公司的熱門(mén)選擇。今年以來(lái)已有11家新三板掛牌公司宣布擬赴港上市，包括君實(shí)生物、成大生物、新眼光、九生堂等。此外，華圖教育、永升物業(yè)等企業(yè)在新三板摘牌后也向港交所提交了上市申請(qǐng)。

從上市進(jìn)程看，盛世大聯(lián)、匯量科技、君實(shí)生物等公司赴港IPO申請(qǐng)資料已獲港交所受理。以君實(shí)生物為例，公司董事會(huì)5月22日審議通過(guò)在港交所發(fā)行股票并上市議案，8月6日便在港交所披露招股說(shuō)明書(shū)，前后相距不到三個(gè)月。招股說(shuō)明書(shū)顯示，君實(shí)生物是一家創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)型生物制藥公司，致力于創(chuàng)新藥物的開(kāi)發(fā)，并在全球范圍臨床研發(fā)及商業(yè)化。截至目前，已有四項(xiàng)在研藥品獲得臨床研究批準(zhǔn)，另有八項(xiàng)在研生物藥品正在進(jìn)行臨床前研究。

由于并未商業(yè)化任何藥物，目前君實(shí)生物的收入來(lái)源于根據(jù)收費(fèi)服務(wù)合約所賺取咨詢(xún)及研究服務(wù)收入，2016年、2017年、2018年上半年，公司營(yíng)業(yè)收入分別為593.91萬(wàn)元、5449.98萬(wàn)元、199.36萬(wàn)元，歸屬于掛牌公司股東的凈利潤(rùn)分別為-1.37億元、-3.17億元、-2.78億元，連續(xù)虧損。同時(shí)，君實(shí)生物研發(fā)支出持續(xù)增長(zhǎng)，2016年、2017年、2018年上半年，研發(fā)費(fèi)用總額分別為1.20億元、2.67億元、2.18億元。

新三板企業(yè)“赴港上市”逐漸升溫與政策支持密不可分。2018年4月，全國(guó)股轉(zhuǎn)公司與港交所簽署合作諒解備忘錄，明確掛牌公司可以到境外發(fā)行股票并在港交所上市，無(wú)需在全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)終止掛牌。全國(guó)股轉(zhuǎn)公司對(duì)掛牌公司申請(qǐng)到港交所發(fā)行股票和上市不設(shè)前置審查程序及特別條件。4月底，港交所公布了新修訂的《上市規(guī)則》，允許符合條件的尚未盈利的生物科技公司來(lái)港上市。這對(duì)君實(shí)生物這類(lèi)尚在虧損的醫(yī)藥研發(fā)企業(yè)而言吸引力巨大。

新三板企業(yè)赴港上市出于多個(gè)因素考慮，港交所無(wú)論是融資功能、定價(jià)功能還是交易功能整體上都強(qiáng)于新三板；港交所作為一家國(guó)際化證券交易所，在此上市有利于提升企業(yè)形象。對(duì)于部分企業(yè)開(kāi)拓國(guó)際化業(yè)務(wù)、走向國(guó)際資本市場(chǎng)也有很大幫助；對(duì)掛牌企業(yè)股東而言，掛牌企業(yè)在港上市可以成為一個(gè)很好的退出渠道。市場(chǎng)預(yù)計(jì)未來(lái)新三板企業(yè)赴港上市的趨勢(shì)將延續(xù)。

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